財聯(lián)社（上海，編輯 瀟湘）訊，作為市場上公認的“全球資產(chǎn)定價之錨”，10年期美債收益率的一舉一動，往往牽動著股市、匯市乃至商品市場投資者的目光。對于不少資深的國內(nèi)投資者而言，平時或許也或多或少留意過美債收益率波動對各類資本市場的影響。

不過，如今在華爾街，投行交易員聚焦的，可不光光只有基準10年期美債收益率的表現(xiàn)，他們還在密切追蹤著一件事：美債收益率曲線會不會倒掛！

這對于一些國內(nèi)投資者而言可能就比較陌生了：什么是美債收益率曲線？這一曲線倒掛究竟是怎么一回事？為什么當前華爾街又異常緊張于此呢？

下文是對此的一個快速入門攻略，以及為什么眼下尤其是在昨夜美聯(lián)儲加息過后，人們愈發(fā)對美債收益率曲線變動感到敏感的原因：

☆美債收益率曲線是什么？

美國財政部通過發(fā)行各種形式的債券為聯(lián)邦政府的預(yù)算債務(wù)提供資金。當前規(guī)模已經(jīng)高達23萬億美元的美國公債市場包括一個月至一年期的短期國庫券(T-Bills)、2年至10年期的中期國債(T-Notes)，以及20年期和30年期的長期國債(T-Bonds)。

而美債收益率曲線便描繪了所有各周期國庫券和國債的收益率。投資者通過觀察其形狀，不僅可以一目了然地知悉當前各周期收益率的所處的水平，甚至可以借此來推斷市場對美國經(jīng)濟增長和貨幣政策的預(yù)期。

☆美債收益率曲線應(yīng)該是怎樣的？

在正常情況下，美債收益率曲線理應(yīng)是一條從左至右(從短期到長期)向上傾斜的曲線，如下面這張我們所截的一年前的美債收益率曲線圖：

這是因為投資者若持有較長期債券，便需要承擔通脹上升將降低預(yù)期回報的風險，理應(yīng)得到更多的補償。這意味著10年期美債收益率通常會高于兩年期美債收益率，因為它的存續(xù)期更長。美債收益率與美債價格呈反向變動。

與此同時，這條曲線趨陡通常意味著人們預(yù)期經(jīng)濟活動將走強，通脹將上升，利率將上升。曲線趨平則可能意味著相反的情況：投資者即便預(yù)計短期內(nèi)會加息，并卻已對經(jīng)濟增長前景失去了信心。

☆為何收益率曲線如今趨平了？

美國中短期國債收益率今年一直在迅速上升，反映出人們對美聯(lián)儲將加息的預(yù)期，而較長期美債收益率的升勢則明顯相對緩和，因市場擔心政策收緊可能損及經(jīng)濟。

一組行情對比可以直觀地體現(xiàn)出這一點：追蹤短期利率預(yù)期的兩年期美債收益率已從去年年底的0.73%升至1.94%，漲幅達到166%。

基準10年期美債收益率則僅僅從1.5%升至2.19%左右，漲幅為46%。

其結(jié)果是，美債收益率曲線總體呈現(xiàn)扁平化趨勢。如下圖所示，曲線中一個最為受到密切關(guān)注的部分——兩年期和10年期美債收益率間的息差周三已收窄至了24.5個基點，比2021年結(jié)束時的水平大幅收窄了逾60個基點。尤其是在本周三美聯(lián)儲加息之后，趨平態(tài)勢已更為明顯。

☆曲線若倒掛意味著什么？它會發(fā)生嗎？

一些投資者和策略師已經(jīng)預(yù)計，2年期與10年期這一關(guān)鍵美債收益率曲線部分未來幾個月乃至幾周就可能出現(xiàn)倒掛——即2年期美債收益率最終將高于10年期美債收益率，而這將是一個不祥的信號。

雖然加息可能是對抗通脹的武器，但其也可能通過提高從抵押貸款到汽車貸款的所有貸款成本從而導(dǎo)致經(jīng)濟增長放緩。

根據(jù)舊金山聯(lián)儲在2018年發(fā)布的一份報告，自1955年以來，2年期和10年期美債收益率曲線在每次衰退之前都會出現(xiàn)倒掛，經(jīng)濟衰退大致發(fā)生在倒掛出現(xiàn)的6-24個月之后。在這段漫長的歲月長河里，美債收益率只發(fā)出過一次錯誤的倒掛信號。

類似的統(tǒng)計在德意志銀行分析師Jim Reid近來的研究中也同樣被提及。Reid發(fā)現(xiàn)，雖然并非每個美聯(lián)儲加息周期都會導(dǎo)致衰退，但所有使得收益率曲線倒掛的加息都將在1到3年內(nèi)觸發(fā)經(jīng)濟衰退。

最為神奇的是，上一次2年期和10年期美債收益率曲線反轉(zhuǎn)發(fā)生在2019年。而次年，美國經(jīng)濟便陷入了衰退——由新冠疫情大流行所引起的。

顯然，沒有誰能意料到新冠疫情的突然大爆發(fā)，但美債收益率曲線似乎如先知般地預(yù)見到了這一點！

☆當前美債收益率曲線存在哪些倒掛？

盡管在以往，2年期和10年期曲線是否倒掛，是美債收益率曲線中預(yù)測經(jīng)濟衰退最為準確的一部分。但曲線其他周期中所發(fā)生的倒掛信號，同樣值得人們重視。

周三在美聯(lián)儲宣布加息之后，美國5年和10年期國債收益率曲線自2020年3月以來首次出現(xiàn)了倒掛。德意志銀行的Reid指出，雖然不像2年期和10年期美債收益率曲線那樣受到關(guān)注，但5年期和10年期收益率曲線倒掛也是衰退的預(yù)兆，并且其通常發(fā)生在2年期和10年期美債收益率曲線倒掛的前幾周。

事實上，在整條美債收益率曲線那些不太受關(guān)注的領(lǐng)域，倒掛其實已經(jīng)出現(xiàn)了多時。7年期和10年期美債收益率之差自3月11日以來便一直處于負值，直到昨日倒掛現(xiàn)象蔓延到5年期，很多人可能才剛剛注意到。

此外，20年期/30年期美債收益率曲線自去年10月底以來便一直處于倒掛之中，當然這兩個長債曲線之間的倒掛，更多是因為供需方面的技術(shù)原因，并沒有太多的經(jīng)濟前瞻意義——20年期美債的地位向來較為尷尬，不怎么受市場的歡迎。

☆曲線倒掛對現(xiàn)實世界意味著什么？

除了可能會對經(jīng)濟前景發(fā)出指引信號外，美債收益率曲線的形態(tài)還會對消費者和企業(yè)產(chǎn)生影響。

當短期利率上升時，美國國內(nèi)銀行往往會提高一系列消費和商業(yè)貸款的基準利率，包括小型企業(yè)貸款和信用卡利息，從而導(dǎo)致消費者的借貸成本壓力上升，抵押貸款利率往往也會水漲船高。

這意味著當收益率曲線變陡時，銀行能夠以較低的利率借錢，并以較高的利率放貸。相反，當曲線趨平時，他們會發(fā)現(xiàn)利潤受到擠壓，這可能會阻礙放貸。

目前，美聯(lián)儲的緊縮政策是否會嚴重削弱經(jīng)濟增長并打擊股市，尚無定論。但是，如果關(guān)鍵的美債收益率曲線在未來不久后真的陷入倒掛，那么全球經(jīng)濟和金融市場無疑就需要敲響警鐘了。