在不同的歷史階段，由于供求結構不同，金價走勢具有不同的特征。在19世紀金本位時期黃金供求平衡，因此金價表現為超常規的穩定，是衡量物價變化的標尺和財富保值的最好手段。

在20世紀初至20世紀80年代，黃金供求結構總的表現為供小于求因此金價上升的壓力非常大，為此，世界各國多次進行市場干預以圖穩定金價，但最終宣告干預失敗而放開價格管制，金價立即進入了一個飛快增長時期。黃金在這個歷史時期不僅是財富保值和儲藏的最好手段，而且是風險小、回報率高的可靠的投資工具。

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20世紀80年代以后，因需求因素和供給因素雙重作用的結果，而形成了黃金需求相對疲軟的市場結構，因此從20世紀80年代創金價歷史高峰以后，金價有漲有落，進入21世紀，黃金價格一路高歌猛進，2008年的首個交易日，國際金價便超越了1980年1月創造的850美元歷史高點，創出861.15美元的新高。此后金價一路震蕩上揚，至2011年8月，突破1900美元。另外，當代黃金市場供需平衡十分脆弱，極易被打破，因此金價處于頻繁的變動之中，上下起伏很大。1981~2001年的21年間，平均金價最高的是1981年，每盎司黃金是459.24美元，雖比1980年的年均金價614.50美元大幅度下跌了25.3%，但仍是至今20多年來沒有突破的價位。2001年年均金價創近20年最低價位，為271.04美元，僅為1980年平均金價的4%，較1981年金價下跌幅度高達四成。在這期間金價變化分四個階段：第一階段是1981~1993年，在這13年間金價表現為有漲有洛。第二個階段是1994~1996年，這三年金價在380美元左右表現相當平穩，最高價位與最低價位相差3美元多，波動率不足1%。第三階段是1992~2001年，這幾年，金價一路走低，至2001年創20年來的新低。美國“9·11事件”以后，世界政治與經濟格局出現新的調整，黃金資金避風港的作用有所顯現，對于黃金需求有所拉動，故從2002年開始金價出現回升趨勢，進入第四階段，2003年伊拉克戰爭爆發前金價突破380美元，上沖400美元未果，給黃金業帶來近年來少有的人氣與希望。從此，金價進入一個新的回升階段。

圖3-11981-2010年年均美元金價

金價的每次變化都反映了黃金供求結構的調整，投資者為了保證投資的成功，總會努力地捕捉有利的調整機遇，規避不利的變化趨勢，所以他們都非常關注影響黃金供求結構變化的因素。一般性商品價格與生產成本有著密切的正相關性，但黃金因有大量的存量金，每年新產黃金僅是供應量的一部分，對于黃金供求結構變化不能起主導性作用，所以金價的升降與現實生產成本的升降沒有密切的正相關性，一些非成本因素比成本因素要大，如社會的政治與經濟的穩定性。所以黃金生產者只能接受市場價格，是一個被動的承受者，只有通過降低成本和提高入選品位來應對低價位的挑戰，或者只能關閉。

黃金非貨幣化后，它已不再是國際中心貨幣。黃金與社會經濟與政治波動的相關性雖在降低，但金價與社會經濟、政治形勢仍有很大的關聯性，比與黃金生產成本的關聯性要大。一般情況是，世界政治經濟比較動蕩，投資者往往愿意選擇黃金，導致交易需求量上升而帶動金價上揚，相反則較為平靜。經濟發展強勁，黃金投資就不活躍，需求就會減少、價格下跌。當然也不是絕對如此，如1997年亞洲發生金融危機，亞洲一些國家的貨幣嚴重貶值，本應拉動黃金需求、金價上揚，但金價不僅沒有上揚，反而較1996年下跌了14.6%。亞洲不僅沒有增加黃金需求量，反而利用貨幣貶值而使本國金價上揚的機會拋售黃金以獲利；韓國國民獻金換匯以平衡國際貿易逆差，成為黃金的供給者。因此必須具體問題具體分析，社會因素可能是增加需求量，也可能增加供應量，因而會對金價會產生完全不同的影響力，絕不能統而論之。

社會因素不僅會對金價變化產生不同方向的影響力，而且對金價的影響力度也不同。一些社會因素對金價的影響是短期的，只會引起黃金需求暫時性調整變化，這種影響力很快消失，金價又會出現新的調整。1980年以后世界政治、經濟、軍事的突發事件不斷，如兩伊戰爭整整打了八年，后有1982年馬爾維納斯群島英阿之戰、1990年的海灣戰爭、1998年亞洲金融危機和1999年科索沃戰爭，進入新世紀2001年發生了美國“9·11事件”、阿富汗戰爭以及2003年年初的伊拉克戰爭等，對金價都曾產生過影響，但持續的時間不長，很快又處于新的調整過程，缺少一種對黃金價格長期走勢的攴撐力，始終未能走出低價位上下徘徊的局面。直至新世紀以來，隨著世界范圍內的通脹預期增加，尤其是自2008年由美國次貸危機引發的全球金融危機肆虐以來，黃金以其極佳的避險、保值特性在國際投資市場上得到追捧，金價不斷創出歷史新高，2011年8月國際金價已經突破每盎司1900美元。

當前國際金價已在高位波動，支撐高位的因素能否繼續穩定的發揮作用尚未可知。這個支撐力是實金需求的大幅增長，為了培育和增強這個支撐力，黃金業也做出了多方努力。如為了拉動黃金需求，世界黃金協會200年曾投入5500萬美元拓展金首飾世界市場，最終成效并不理想，2002年的總需求反而出現了下降，首飾用金和業用金下降都達到了兩位數。吸取教訓，世界黃金協會2003年調整了自己的工作重心，轉而以推動黃金投資產品市場開發為重點，為此近期又建立了黃金投資基金，以推動黃金投資產品的發展，但最終結果如何，仍在人們的期待之中。總之，分析結果表明，擴大黃金需求尚是一個努力的目標，認識這個市場基本面，對于黃金投資者來說淡化投機攀高心理，采取理性務實的投資策略具有很強的現實意義。

黃金兼具商品與金融雙重屬性，并具備保值和避險功能，在經濟形勢平穩時供需基本面決定黃金價格長期走勢，而階段性金價還受眾多市場層面因素影響，主要包括美元指數、保值和避險需求以及市場流動性情況等。金價走向是多重因素共同作用的結果，在一段時期內某一因素會作為最主要因素影響黃金價格走勢，而其余因素也同樣發揮著一定的作用，只是力度不及主導因素強勁。因此，我們只有對一段時間內的多重因素進行綜合分析，才能史好地預判金價未來走勢。

1、低通脹和平穩增長形勢下金價低位徘徊

金價自1970年開始緩慢上漲，到1980年飆升至850美元/盎司，之后經過一段時間的急速下跌而陷人漫長的20年熊市之中，這20年間金價多在200~400美元/盎司之間徘徊。

2.20世紀80年代通脹成功過制帶動金價回歸理性

20世紀80年代金價先揚后抑，其屮前期上漲的原因是油價暴漲引發的全球惡性通脹和阿富汗戰爭，而金價在飆升后逐漸向基本面回歸，期間又受到美元走強、通脹率降低、經濟政治風險減弱以及資金追逐其他高回報率資產等因素的綜合影響，金價甚至有一蹶不振之勢。

受突發事件和動蕩局勢的影響，1980年1月的前兩個交易日，金價從110美元飆升至634美元，由于短期內供需層面并不可能發生大的改變，因此這時的金價已經完全脫離基本面的支撐，主要是其他因素作用的結果。突發因素消失后，金價必然要向基本面回歸。

在金價大幅上揚過程中，美元貶值是重要的推動力，同樣，金價的回落與美元升值也有很大關系。受油價大漲引發全球惡性通脹以及阿富汗戰爭影響，美國通脹率在197年后快速上升。與此同時經濟增速明顯放緩，美元走勢不斷下行。1981年起，隨著通脹緩解和經濟逐漸恢復，美元出現反彈，黃金保值需求不斷減少，加速了金價的理性回歸。20世紀80年代后期，資金大量從美國流出，美元持續貶值并恢復到20世紀70年代水平，金價下跌趨勢也暫時得到緩解。

在20世紀80年代，黃金需求主要體現在工業和首飾制造業用金方面，與此同時各國逐漸遠離收益率相對較低而儲藏費用較高的黃金，因而并沒有足以支撐金價的資金流入，金價回歸基本面也自然在情理之中。

3.20世紀90年代供過于求的基本面使金價反復探底

20世紀90年代的黃金價格主要體現為反復探底和持續小幅下挫。近年在供給得到控制的情況下，供略過于求的局面并沒有得到改善，而在20世紀90年代這種矛盾更為突出。

從供給角度看，從20世紀90年代初開始，對金價走勢影響較大國家的央行相繼增加官方售金量，黃金開采公司也加入超賣行列，即以提前銷售的方式應對金價進一步下跌的風險。多數黃金開采公司的銷售量都超過了開采能力，只能采用向央行借金的方式滿足銷售，因此20世紀90年代相當數量的央行儲備黃金以黃金開采公司礦產金的名義流入市場，迅速加大了供給。各國或地區央行每年平均售金400噸左右，每年新礦區礦產金流入市場數量超過2000噸，兩者的共同作用使得多年存在的供過于求矛盾更為激化。另外，黃金開采公司借金銷售有實無名，窖藏金數量仍然相當龐大，對后期金價形成利空打壓。

從需求角度看，中、印兩國首飾用金是世界首飾黃金需求的最大部分，但20世紀90年代初的中國和印度還處于經濟起步期，黃金需求無法與當時過剩的供給相匹配。因此，20世紀90年代黃金供過于求矛盾的激化從根本上帶動金價再度尋底，且金價大跌又刺激更大規模的黃金拋售，形成惡性循環。

從美元走勢來看，1990-2000年間，美元寬幅振蕩有所上行，金價在振蕩中反復探底。但相對而言在這一時期金價由供需因素主導，而受美元走勢影響相對較小。

在20世紀80年代控制通脹卓有成效的基礎上，90年代美國CPI進步回落至3%以下，且經濟形勢和國際環境都相對平穩，因此在這段時期保值和避險需求非常微弱。

從貨幣供給層面肴，從1990年開始美國貨幣供應量出現多年持平的狀況。僅在20世紀90年代最后兩年利率微幅下調時岀現了綏慢增加，雖然這樣的政策并沒有立即對流動性造成根本影響，但卻為2000年以后的流動性過剩建立了一個基調。總而言之，在供過于求的基本面因素主導下，美元指數振蕩上行、低通脹和資金炒作較少等因素綜合作用，使得金價底部振蕩10年，反復探底。

4、流動性泛濫與通脹壓力推動金價反復走高

自2000年起金價逐漸筑底后于2002年開始不斷上揚。在為時8年的牛市行情中，金價出現了三次較大幅度上漲，時間分別是2003年、2006年和2008年，其中在2008年3月歷史性地站上1000美元的高位。與持續20年的大熊市行情類似，這次的牛市行情也非自始至終由某個因素推動，而是多種因素共同推動金價反復走高。

從供需分析我們可以看出，2002年后在售金協議保護下黃金供給穩中有降，但黃金投資需求明顯增加使金價再次逐步遠離基本面因素影響。方面，售金協議的簽訂平抑了售金高峰，有效抑制了供給的進一步增多另一方面，黃金開采公司向央行還金和開采數量減少也有效地降低了供給。

需求層面，印度首飾金需求雖因金價上漲而減少，但隨著經濟的發展，中國首飾金需求呈現小幅增長趨勢，兩倒消費總量保持穩定。此時投資需求的大幅增加對金價形成了有力的推升。

具體來看，首先，美元的持續走弱對金價形成第一重支撐。2002年后全球經濟普遍向好，經濟增速穩定，近幾年全球GDP（國內生產總值）直保持4%~5%以上的平穩高速增長，特別是以中國為首的發展中國家迅速崛起。歐洲經濟也出現了難得的快速增長，歐元大幅度升值。相比較而言，美元吸引力下降，出現持續走軟跡象，有利于金價上行。

其次，美國從2001年左右開始實行的低利率政策迅速啟動貨幣增速在加大流動性的同時也增加了通脹壓力及預期，引發了黃金的保值需求，成為金價上漲的第二重支撐。一方面，1999年開始的維持利率政策和2000年開始的下調利率政策起到了部分導火索作用，金價上漲就是從2001年開始并逐漸加速的；另一方面，2001年秋美國通脹達到階段性低點，此后迅速攀升，于2005年達到高峰，在此期間金價加速上漲。而后在利率調高的剌激下通脹得到階段性遏制，但2007年又再度出現物價大幅上漲，金價再度飆升。

再次，在這輪牛市行情中，避險需求的拉動作用相對較小，流動性過剩環境下的投資需求是拉動金價上漲的最主要力量。如上文所言，從1998年開始的貨幣供給持續增長，釋放出大量流動性，對金價產生推動作用。而且8年牛市行情并不只出現在黃金這一種商品上，資金在國際各金融市場與商品市場間游走，在追逐高收益的同吋不斷推高了全球商品和資產的價格。

在大規模資金買賣的操作下，黃金旺盛的投資需求日趨顯現。自2003年黃金ETF在紐約證交所上市以來，投資增速相當快，成為影響黃金價格上漲的最直接因素。

然后，從價格角度看，由于金價不斷上升，生產商不斷減少空頭套保頭寸，也減小了對金價的打壓力量。總而言之，在低利率與美元走弱的刺激下，流動性過剩與通貨膨脹共同推動了金價走高，逐漸脫離基本面因素的影響，最終演繹了大宗商品、原油以及黃金競相上漲的牛市行情。

5、經濟危機中金價波動劇烈

隨著2007年金融危機的爆發，股市和商品又經歷了急跌的痛苦過程美元反彈、流動性趨緊、風險陡增加速了泡沫的破滅，也使得金價不得不尋求基本面的支撐。而從供需層而看，情況也沒有過多改觀，依然呈現供略大于求的狀況。

美元經歷了近10年的持續走弱后終于在2008年3月觸底反彈，而與此同時金價也創下超過1000美元/盎司的歷史新高。此后資金在全球的投資中遭遇大規模結清頭寸，撤回到美元等具備避險功能的資產上。自2008年下半年開始，國債指數持續上漲，反映出資金流回美元資產對美元反彈形成支撐的特征。

隨著次貸危機引發的全球經濟衰退逐步加劇，前期困擾已久的通貨膨脹問題得到」一定的緩解，對金價形成下跌壓力。而在經濟危機擴散的情況下，保值和避險需求又受到一定程度的激發。當經濟出現下跌風險時金價表現為躊躇下跌，在物價大幅度下跌和經濟預期悲觀的情況卜，黃金品種的保值和避險資金呈現出雙向流動的特點。因此金價雖有下跌，但是相比其他大宗商品價格的下跌幅度，金價走勢相對強得多。

2011年8月，國際金價一度上漲至1900美元/盎司上方，在當前后金融危機時期全球經濟形勢尚未走出低谷和不斷出現的歐債危機背景下，我們可以預見，國際金價將會在大幅波動中不斷上行。