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9月21日，美國聯(lián)邦儲備銀行結(jié)束了為期兩天的貨幣政策會議，宣布將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上調(diào)75個基點至3%～3.25%，這是美聯(lián)儲今年連續(xù)第三次加息75個基點。前后不到一周時間內(nèi)，英格蘭銀行、瑞士央行等十六家央行宣布了不同幅度的加息。根據(jù)世界銀行9月中旬發(fā)布的最新報告，2022年以來全球約四分之三的中央銀行都提高了政策利率，全球開啟新一輪貨幣緊縮。全球進入激進加息周期疫情引發(fā)的持續(xù)通脹壓力是全球貨幣緊縮的主要原因。在需求迅速恢復(fù)后，全球供給不時面臨中斷危險。俄烏沖突帶來了食品和能源價格的飆升，不僅進一步助長通脹，而且推高短期和中期通脹預(yù)期。國際貨幣基金組織（IMF）的全球消費者價格指數(shù)（CPI）從2020年的1.9%升至2021年的3.4%，預(yù)計今年發(fā)達經(jīng)濟體CPI將上升6.6%，新興市場經(jīng)濟體CPI將上升9.5%。美國的CPI一度升至9.1%，目前仍維持在8.3%的高位；歐元區(qū)的調(diào)和消費者物價指數(shù)（HICP）9月創(chuàng)下9.1%的歷史新高；阿根廷的的CPI則高達78.5%。因此，各國紛紛選擇大幅加息來遏制通脹。一些發(fā)達國家擺脫“零利率下限”（Zero Lower Bound, ZLB）大幅加息。為了應(yīng)對疫情，美聯(lián)儲等許多發(fā)達國家此前把利率降至零，但近來紛紛大幅加息。挪威是最早開啟加息的，早在2021年9月就選擇加息50個基點，目前政策利率已升至2.25%。2022年3月份以來，美聯(lián)儲連續(xù)加息五次，累計300個基點，與加拿大央行并列成為加息幅度最大的發(fā)達經(jīng)濟體。根據(jù)美聯(lián)儲9月會議紀要，美國聯(lián)邦基金利率在今年底將升至4.4%，2023年可能達到4.6%。英格蘭銀行則是從2021年12月以來連續(xù)七次加息，將政策利率提升至2.25%。負利率時代走向終結(jié)。2008年金融危機之后，有六個經(jīng)濟體的政策利率先后突破零利率下限降至負區(qū)間，它們分別是瑞典、丹麥、歐元區(qū)、瑞士、日本和匈牙利。其中，瑞典、匈牙利在2020年疫情暴發(fā)前已脫離負利率。歐央行7月宣布加息50個基點，是11年來首次加息，其中存款便利利率從-0.5%提升到0%，擺脫了持續(xù)八年的負利率，9月更是進一步加息75個基點，創(chuàng)歐央行成立以來最大幅度加息。丹麥在2012年成為全球首個實施負利率的國家，丹麥央行唯一的職責(zé)是捍衛(wèi)丹麥克朗與歐元掛鉤的制度，所以亦步亦趨追隨了歐央行的加息進程，兩次加息125個基點后，利率升至0.65%。自2015年以來，瑞士央行一直將利率穩(wěn)定在-0.75%，直到今年6月加息50個基點至-0.25%，9月進一步加息75個基點后，利率升至0.5%。日本央行在2016年把政策利率從0降至-0.1%，在9月的貨幣政策會議中仍維持-0.1%的利率，成為唯一仍在實施負利率政策的國家。新興市場經(jīng)濟體加息的原因既包括高通脹，也包括美聯(lián)儲加息帶來的額外壓力。隨著美聯(lián)儲連續(xù)加息，美元指數(shù)一路升至113，創(chuàng)20年新高。多個新興市場國家的貨幣對美元出現(xiàn)大幅度貶值，巴基斯坦、阿根廷等國貨幣自年初以來貶幅已超30%。為了穩(wěn)定匯率和防范大規(guī)模資本流出，新興市場國家不得不選擇跟隨美聯(lián)儲加息。而且，有些新興市場經(jīng)濟體加息的開啟時間更早，幅度也更大。拉美多國在2021年就已大幅加息，巴西當年累計加息725個基點，2022年又加息450個基點；阿根廷更是在2022年八次加息共3500個基點，將政策利率提高至75%。其他國家，匈牙利2022年累計加息935個基點，波蘭和南非分別為500個和175個基點。少數(shù)幾個經(jīng)濟體選擇“逆水行舟”。中國作為全球第二大經(jīng)濟體，在今年1月和8月兩次調(diào)低貸款市場報價利率（LPR），一年期LPR合計下降15個基點。日本央行則一直將政策利率維持在-0.1%。受此影響，人民幣和日元對美元都出現(xiàn)貶值，日元自年初以來已貶值25%。通脹壓力不大以及稍顯疲弱的國內(nèi)經(jīng)濟可能是中國和日本沒有選擇跟隨加息的主要原因，兩國CPI都維持在3%以下。俄羅斯情況較為特殊，受烏克蘭危機和外部制裁影響在2月底一度把利率從9.5%提至20%，但隨著國際能源價格的升高及國內(nèi)金融狀況的好轉(zhuǎn)，又數(shù)次降息，目前利率已降至7.5%，低于危機爆發(fā)前的水平。土耳其的情況更為不同，總統(tǒng)埃爾多安堅持認為高利率會加劇而非抑制通脹。因此，土央行頂著高達80%的通脹水平堅持降息。遺憾的是，土耳其里拉在2022年不斷貶值，通脹水平也不斷走高。主要央行結(jié)束量化寬松并開啟縮表量化寬松（Quantitative easing，QE）政策是指中央銀行在實行零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，直接向市場注入大量流動性資金，被稱作“非常規(guī)貨幣政策”。量化寬松貨幣政策最早由日本央行在2001年提出，2008年全球金融危機期間被全球四大央行（美聯(lián)儲、歐央行、英格蘭銀行和日本央行）廣泛采用。新冠疫情暴發(fā)以來，主要央行采取的貨幣寬松貨幣政策既包括將利率降至0，也重新開啟了大規(guī)模量化寬松，大量購進本國國債，央行的資產(chǎn)負債表規(guī)模迅速擴張。根據(jù)亞特蘭大聯(lián)邦儲備銀行的統(tǒng)計，四大央行在疫情期間將其資產(chǎn)負債表擴大了11.3萬億美元。但2021年底以來，除了日本央行外的其他三大央行逐步停止了資產(chǎn)購買計劃并開啟縮表，是全球貨幣緊縮的另一大表現(xiàn)。美聯(lián)儲在疫情期間推出了“不限量”的量化寬松計劃，資產(chǎn)負債表規(guī)模從2020年3月的4.2萬億美元增加到現(xiàn)在的8.9萬億美元。美聯(lián)儲從2021年11月開始逐步縮減購債規(guī)模，并在2022年3月正式結(jié)束購債。6月起美聯(lián)儲正式啟動每月475億美元（300億美元國債和175億美元機構(gòu)抵押貸款支持證券）的縮表進程，并在三個月內(nèi)逐步提高至950億美元。歐央行則是在3月份結(jié)束了疫情期間推出的1.85萬億歐元（約合2.1萬億美元）的“緊急疫情債券購買計劃”（Pandemic Emergency Purchase Program，PEPP）。7月開始，歐央行還結(jié)束了每月200億歐元的“常規(guī)”資產(chǎn)購買計劃（APP），這一計劃已持續(xù)超過六年。英格蘭銀行在疫情期間推出了合計約9000億英鎊（約合1.2萬億美元）的量化寬松計劃，也宣布從10月3日起主動出售自己所持有的英國國債，初始計劃是每個季度出售100億英鎊左右。只有日本央行表示將繼續(xù)按需購買長期國債，以保證日本10年期國債收益率維持在0左右。全球債務(wù)風(fēng)險驟增過去20年，雖然全球政府債務(wù)增長了兩倍，但持續(xù)低利率使較低的償債成本成為緩解債務(wù)風(fēng)險的重要因素。疫情暴發(fā)以來，各國為支持消費者和企業(yè)普遍推出大規(guī)模刺激政策，財政支出大幅增長。與此同時，經(jīng)濟停擺帶來稅收下降，財政赤字不斷擴大，進一步造成全球債務(wù)激增。隨著主要經(jīng)濟體相繼加快緊縮政策步伐，債務(wù)成本大幅上升，全球債務(wù)風(fēng)險顯著增加，對新興市場經(jīng)濟體尤其嚴重。根據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）的《全球債務(wù)監(jiān)測報告》，2020年全球債務(wù)增加了24萬億美元，達281萬億美元，與全球GDP之比超過355%，同比增長35個百分點。2021年全球債務(wù)進一步增加10萬億美元，新增債務(wù)主要來自新興市場經(jīng)濟體，達到8.5萬億美元。IMF最新報告顯示，發(fā)展中國家的償債負擔(dān)處于30年來最高水平。69個低收入國家當中已有8個陷入債務(wù)困境、29個處于高風(fēng)險狀態(tài)。根據(jù)世界銀行的估計，2022年全球利率水平將整體提高200個基點至4%，2023年可能高達6%。這與過去多年接近于0的低利率水平形成鮮明對比。利率的提高將大幅增加全球債務(wù)負擔(dān)，美國投資銀行高盛估計今年全球的利息負擔(dān)將增加近15%。在許多經(jīng)濟體債務(wù)負擔(dān)上升、償債能力下降的情況下，全球經(jīng)濟不得不為可能出現(xiàn)的債務(wù)違約潮做好準備。目前，阿根廷、厄瓜多爾、斯里蘭卡等國已經(jīng)出現(xiàn)主權(quán)債務(wù)危機，私營部門更大違約潮可能接踵而至。經(jīng)濟衰退的“灰犀牛”漸行漸近伴隨著全球激進的貨幣緊縮，以及金融風(fēng)險的提高，全球經(jīng)濟走向衰退的風(fēng)險正在逐步增加。IMF今年已連續(xù)三次下調(diào)全球經(jīng)濟增長預(yù)期，將2022年和2023年全球經(jīng)濟增長預(yù)期分別下調(diào)至3.2%和2.9%，是1970年以來最低水平之一。世界銀行認為在極端情況下，2023年全球GDP增長將放緩至0.5%，人均GDP將收縮0.4%，已經(jīng)符合“全球衰退”的技術(shù)定義。從重點國家來看，美國前兩個季度GDP環(huán)比增速分別為-1.6%和-0.6%。9月加息之后，美聯(lián)儲將2022年GDP增速預(yù)期大幅下調(diào)為0.2%。歐元區(qū)今年前兩個季度GDP環(huán)比增速也僅為0.3%和0.8%，歐洲最大經(jīng)濟體德國第二季度GDP環(huán)比增速僅為0.1%。寒冬將至，能源危機將大幅拖累歐洲的工業(yè)生產(chǎn)，加之下半年陡峭的加息路徑，歐洲經(jīng)濟處在衰退邊緣。全球貨幣緊縮效應(yīng)不斷積累，將帶來超預(yù)期衰退。各國基于本國的通脹和經(jīng)濟狀況采取了緊縮性貨幣政策，但他們可能忽略了一致行動所正引起的附加效果。金融一體化加速了收緊金融條件在全球金融市場的蔓延，全球貿(mào)易的深度發(fā)展使得別國加息同樣會對本國實體經(jīng)濟產(chǎn)生拖累。美聯(lián)儲在反思1930年代大蕭條時發(fā)現(xiàn)，由于金本位牢牢地將美國和世界各國的利率與貨幣政策捆綁在一起，美聯(lián)儲在1928年和1929年的兩次加息事實上引發(fā)了全球性的貨幣緊縮，導(dǎo)致全球大衰退、大蕭條，并最終拖累了美國自己。現(xiàn)在早已不是金本位的時代，但美元的特殊地位仍然把全球主要國家的貨幣政策和美聯(lián)儲的行動聯(lián)系在一起，美聯(lián)儲緊縮周期所帶來的衰退效應(yīng)也可能是全球性和超預(yù)期的。